イベント時の０DTEオプションによるヘッジ（守屋史章）

0DTE（ゼロday to expiry=満期まで０日）オプションとは、満期まで1日を切ったオプションのことである。すべてのオプションは最終取引日においては０DTEオプションとなるが、この０DTEオプションが脚光を浴び始めたのは、S&P500指数オプション（SPXオプション）、その10分の１のサイズのXSPオプション、そしてETFであるSPYのオプション、ナスダック100指数ETF（QQQ）オプションに毎日満期が設定されるようになったことによる。

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オプションは満期までの残存日数が多ければ多いほど、時間的価値を多く持つために、オプション価格は高くなる。ヘッジ目的でオプションを利用することを考えると、オプション（保険）が有効な期間が長いということは、それだけ経済的価値があるわけだから、保険料も高くなるということは直観的にわかりやすいはずだ。よって残存日数が最も小さい0DTEオプションは、支払う保険料が最も小さいオプションだということになる。

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米国東部時間2024年12月18日午後2時ごろ（日本時間2024年12月19日の午前4時ごろ）からFRB議長の会見が行われた。FOMCにおいて、金利を引き下げるか注目されていたが、このとき金利を維持、あるいはタカ派的な内容のコメントが出るなど、株式市場にネガティブな影響を与えかねない材料が出たとしたら、株価は大きく下落する可能性がある。

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NISAではオルカン（全世界株式ETF）やS&P500ETFが大人気のようだが、このような日の「まさか！」による米国株の大きな下落によって資産を毀損するのは困るという投資家も多いだろう。このようなときにオプションを使って資産を守るわけだ。すなわち、FRB議長会見のショックによる大きな下落をカバーするために、当日の引けまでという超短期のプットオプションを買うのである。

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当日満期「0DTE」オプションの残存期間は残り２時間。たった２時間の保険というわけだ。オプション価格の時間的価値の部分は残存日数に比例して高くなるのだから、残り２時間のオプションであれば相当程度安いはずだ。資料１はこの日のFRB議長による会見直前（現地時間午後2時）の0DTEオプション（12月18日満期）価格表である。

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【資料１】2024年12月18日午後2時（米国東部時間）0DTEオプション価格表（当日満期）

‌出所：marketchameleon

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会見直前のSPY（代表的なS&P500ETF）は605.50米ドル（以下「ドル」と表記）ほどであった。このとき現在値から1％ほど下の権利行使価格600ドルのプットオプション（P600）は0.13ドル（1枚あたり13ドル）で買える。

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SPY100株運用者は、このプットを持つことにより、現時点のSPY資産を1％以上失うことはない。P600を持っていれば、株価がいくら値下がりしても600ドルで売却できるのだから、現金で60,000ドルを維持できることになるからだ（米国株オプションは1枚あたり100株相当）。

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すなわち、この時点のSPY資産は60,550ドルだから、何があっても資産の目減りは550ドルだけですむ（‐0.9％）ということだ。この短期ヘッジに13ドル＝2,000円程度（ドル円150円で計算）かかる。運用資産の0.02％。わずか2時間のヘッジに2,000円のコストをかけることの是非はここではおくとして、1回のランチ代程度で安心を買うことができるというわけである。ちなみに、1ヶ月間有効なP600はこのとき約5.5ドル（550ドル）、運用資産の0.9％であった。

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【図表2】　2024年12月18日午後2時（米国東部時間）時点の満期まで1ヶ月のオプション価格表

‌出所：marketchameleon

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ところでP600の権利を行使すればSPYを600ドルで売却できるわけだが、このP600を使って必ず株を売らなければならないわけではない。満期を待たずにP600自体を市場で売却することも可能だ。

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P600は、SPYが下げていくらになっても、例えば580ドルまで値下がりしたとしても600ドルという高値で売りつけることができる権利であるわけだから、この時点でP600には20ドル程度の価値があるはずだ。もし株価が500ドルまで下げれば、それでも600ドルで売れるわけだから、このときP600には100ドル程度の価値があることになる。

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このように、P600の価格はその経済価値が株価の値動きによって変動する、つまり、P600のオプション価格が上下するということである。SPYが下げれば、このP600のオプション価格が上昇する。P600の購入価格よりも高い価格でこのP600自体を売却できれば、P600自体の取引で利益となるわけだ。P600の満期損益図を見てみよう。

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【図表3】P600満期損益図

‌出所：marketchameleon

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横軸はSPY価格水準（左方向は下落、右方向は上昇）、縦軸はP600買い1枚の損益を示している。SPYが下落すればするほどP600は利益が増えていく。SPYが上昇しても損失は、一定で増えない。最大損失額は当初に支払った13ドルまでだ。

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よってFOMCで金利を下げるとか、ハト派的な発言など株式市場にポジティブな材料が出て株価が上昇してもこのP600は株価の上昇利益を邪魔しないのである。つまりP600を入れっぱなしで良いということである。

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さてFRB議長会見が始まった。会見内容（タカ派的な利下げ）が伝わると金利は上昇、株価急落、SPYは584ドル付近で引けた。ダウもナスダックも大きく下げた。

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【図表4】12月18日SPYチャート（日足）

‌出所：Webull Desktop

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ではP600はどうなったのだろうか。もちろん権利行使をして保有しているSPY100株を1株あたり600ドルで売却し60,000ドルの現金に変えて、ひとまず様子を見るというのも手だ。あるいは、このP600自体を売却してオプションのキャピタルゲイン（値上がり益）を得るのもよい。そこで当日満期の0DTEのP600の価格の動きを確認してみよう。

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【図表5】0DTEオプションP600の12月18日の値動き（1枚）

‌出所：marketchameleon

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上記のチャートにおいて、横軸は時間、縦軸はオプション価格を表している。午後２時の時点で0.13ドル（取引は100倍の13ドル）だったP600は、株価の下落により引け1分前の時点で12.72ドル（100倍の1,272ドル）にまで急上昇している。実に98倍である。

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最終的にはSPYは584ドルまで下げているので、引け直前では、このP600の価格はもう少し上がって16ドル（100倍の1,600ドル）程度になった。SPY100株の資産は約60,500ドルから58,400ドルまで約2,100ドル毀損したが、P600の売却により1,600ドルを回収できたことになる。つまり実質500ドル程度の損失で済んだ計算だ。

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ところで、原資産のヘッジではなく、イベント・ドリブン（イベントで大きく動くことに賭けること）として相場の下落に賭けることには使えないだろうか。「まさか」に賭けるのである。FOMCが金利を引き下げない結果だった、あるいはFRB議長から2025年の引き下げペースを鈍化させるというネガティブなアナウンスがあったことによりS&P500が大きく下げることに賭けるわけだ。

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0DTEオプションのP600は残存期間2時間でわずか1枚0.13ドル（実際に払うのは13ドル）だが、これを10枚ほど買ってみるのだ。130ドルの支払い。日本円にして約2万円（1ドル150円で計算）。その結果を以下に示す。

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【図表6】0DTEオプションP600の12月18日の値動き（10枚）

‌出所：marketchameleon

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P600買い10枚分が127.20ドル（実際には100倍の12,720ドル）になっている。2万円を失う覚悟で、「まさか」に賭けた結果、引け1分前にP600を売却することで190万円を得たということになる。

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しかし、このように原資産を持っていない状態でイン・ザ・マネーのオプションを引けギリギリまで引っ張ることは現時点ではウィブル証券では実現できない。なぜならばP600は権利ではあるものの、株価が600ドルを割り込んでいる状態（イン・ザ・マネー）で満期を通過させた場合には、自動権利行使となりSPYを1,000株売却しなければならず、これを保有していない以上、満期通過させるわけにはいかないからだ（現時点ではウィブル証券では空売りができない）。

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引け30分前頃にP600は自動的に売却されることになる。それでも引け30分前の時点で、P600は68.75ドル（実際には6,875ドル）程度で売却できた可能性があるから、100万円程度の利益にはなっていた。

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株式オプションを買っている場合に、上記にように満期イン・ザ・マネーであれば、権利ではあっても自動権利行使となり株の売買に進む。オプション1枚あたり、コールであれば100株を買う代金全額、プットであれば、原資産100株を保有しておく必要があるのである。

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勝手に売却してくれるのだからよい、というわけにもいかない事情がある。P600しか保有していないというのであれば、手仕舞いたいP600を（強制的だとしても）手仕舞ってもらえるので問題は小さいかもしれない（成行注文となるためタイミング、気配によっては相当不利な価格で決済される可能性は残る）が、他に多くのポジションを持っている場合、P600だけを狙いすまして手仕舞ってもらえるかはわからない。証券会社によってはすべてのポジションが強制的に決済されてしまう可能性がある。

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そこで、指数オプションも検討してはどうか。SPX（S&P500）指数オプションのミニサイズである「XSPオプション」をSPYオプションの代わりに使うのである。XSPの数値はSPYとほぼ同じであり（12月18日始値SPY＝601.95、XSP＝604.77）、SPYと規模を揃えることができる。

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また、直近2週間は毎日満期が設定されており毎日0DTEオプションがあるのは変わらない。異なるのは、SPYオプションは満期においてイン・ザ・マネーの場合には株の受け渡しが発生するのに対し、XSPオプションは満期においては差金決済されるところである。ここがポイントだ。

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差金決済とは、満期の指数値と権利行使価格の差額を現金で清算することである。例えばXSPのP600においては、XSP指数（SPX指数の1/10）が590ptだったとすると、10ドル（600‐590＝10）をオプションの売り手が買い手に支払う（実際は1枚あたり100倍の1,000ドル）。XSPであれば、満期を通過させても原資産を用意する必要も別途資金を用意する必要もないということである。

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【図表7】SPYのような株式オプションとXSPのような指数オプションの違い

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FRB議長会見（12月18日）後、XSPオプションであれば引けまで引っ張れたことにより、SPYオプションで取れなかった最後の下落の利益を享受できた可能性がある。

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検証してみよう。SPYとXSPは3ドル程度の違いがある（XSPの方が高い）ため、これをパラレルに考えれば、XSPオプションのP603がSPYのP600に対応する。XSP終値587.22ptでP600の受け渡し金額を計算すれば、買い手は15.78ドル、10枚買っていれば15,780ドル（＝2,367,000円　1ドル150円で計算）を受け取れたことになる。

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もちろんこれは株式市場にネガティブな材料が出たために大きく下げたことから得られた利益である。わずか2時間でこれほどの動きがでることはそうそうないだろう。実際残り2時間でSPYが600ドルを割り込む確率はオプションの値付け上は、わずか7％に過ぎなかった（詳しくは別稿に譲るが図表1のP600の数値の右端にあるデルタの欄をみると‐0.07となっており、これはSPYが下落して600ドルに到達する確率がオプションの値付け上は7％程度であることを示している）。

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勝てる可能性はほとんどない。しかし、まさかが起こると10倍、いや100倍近くにもなる可能性がある。オプションの世界は、勝率が高ければコツコツ勝って大きく負ける、逆に、勝率が低ければいつも負けるがたまに大きく勝つことでバランスしているのである。

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ただ、イベント時には価格評価上織り込めていない新しい材料が出る可能性がある。オプションを使えば、そのような可能性から身を守ることや、新しい材料が出る可能性に賭けることもできるのである。0DTEオプションはFOMC後の会見のようなザラバ中に発表があるタイプのイベントにもってこいのvehicleといえるのではないだろうか。